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海通债券姜超:降准资金充裕 债市长期仍好

时间:2018-10-10 11:48:01  来源:姜超宏观债券研究  作者:  

节前一周债市上涨,国债利率平均下行6bp,AAA级、AA级企业债、城投债收益率平均下行2、3、4bp,转债指数基本稳定。

货币利率分化,降准资金充裕。

节前一周恰逢季末,7天回购利率冲高,其中R007升至3%左右,但DR007依旧维持在2.7%附近,均远低于2季度末时水平。而隔夜回购利率R001和DR001均下行至2.45%附近,保持在近两年以来的低位。

2季末时央行公布商业银行超储率已恢复至1.7%的两年高位水平,3季度以来央行公开市场投放货币约5000亿,再加上7月份定向降准的实施,即便扣除3季度数千亿的财政缴款,我们估算3季末的超储率仍在1.5%以上的相对高位。而央行宣布10月15日再度降准1%,在替换到期的4500亿MLF之后,释放7500亿基础货币,这意味着当前银行体系流动性总量处于较高水平。

通胀短期回升,美债利率新高。

从短期来看,债市依然面临着两大冲击:

一是通胀预期短期回升。在节日期间油价大幅上涨,布伦特原油价格一度突破了86美元/桶,势必会增加国内成品油和相关化工产品的涨价压力。而8、9月份由于雨水天气和猪瘟疫情等因素影响,食品价格大幅上涨,将使得9月CPI跳升至2.5%以上,而4季度CPI或保持在2.5%-3%之间的高位水平。通胀回升对债市短期不利。

二是美债利率新高。上周美联储主席鲍威尔发表讲话称,美国经济依旧非常强劲,失业率在3.9%的20年低位,而FOMC成员和CBO(国会预算办公室)的最新预测是通胀在2020年以前都将保持在2%以下。而美国的实际利率刚刚高于零,所以利率仍然是宽松的,但正在逐渐走向中性。鲍威尔对美国经济的乐观发言以及对货币收紧的表态刺激美债利率再创新高,10年期美债利率达到3.2%。

9PMI回落,经济指标持续下滑。

但另一方面,债市的最大支撑源于经济的下滑。

9月全国制造业PMI大幅降至50.8,为最近两年的次低水平,也处于历年同期中等偏低水平,指向制造业景气大幅转弱。而在分项指标中,除了价格回升以外,与经济有关的需求、生产和库存指标全面回落,反映生产需求双双放缓。

与此同时,9月以来的三四线城市地产销售降幅扩大,9月乘用车销售和发电耗煤增速降幅扩大,9月澳门博彩毛收入同比增速降至2.8%的2年最低水平,均显示9月份中国经济增速或在继续放缓。

债市多空交织,长期依旧向好。

从基本面来看,虽然短期通胀超预期,但预计经济增速继续下行,长期通胀预期依旧稳定,基本面对债市而言好坏参半。

从流动性来看,央行再度大幅降准,金融机构超储率保持在较高水平,但海外美联储加息仍在持续,而美债利率新高对国内流动性和债市形成制约。

最后从利率水平来看,目前3.6%左右的10年期国债利率处于历史均值水平附近。

综合来看,我们认为债市当前仍处于震荡期,短期内利率上下行的空间均有限。但从长期来看,我们认为在去杠杆的大背景下中国的通缩风险大于通胀风险,而中美利率趋于脱钩,因此短期债市调整都是长期的配置机会。